经过后危机时期多年下行调整后，2016-17年中国经济增速止跌企稳并小幅回升，今年前几个月继续保持中高速增长，显示中国宏观经济具有基本面优势条件与增长韧性。同时也要看到，经济增长内在潜力有序释放仍受到体制机制不完善因素制约，国际经贸与金融环境存在新的不确定性和风险因素，巩固宏观经济企稳回升走势并推动形成内生增长新景气局面仍面临不少困难。在肯定宏观经济积极向好条件同时，也需适当关注稳中酿变因素并防范可能出现稳中生变局面。

经济走势稳中有进

2017年全球经济增速从上年3.2%上升到3.8%，达到2011年以来最高增速，年度0.6个百分点提升是2010年以来全球经济最大年度增速提升。去年全球经济增长又一亮点，是出现发达国家与新兴经济体同步增长回升的形势：去年发达经济体整体经济增速从2016年1.5%上升到2.3%，新兴经济和发展中国家经济增速从4.4%上升到4.8%。

2016年中国内需较快增长推动宏观经济止跌企稳，并对全球经济增长做出明显贡献。去年全球经济同步增长环境下，中国经济增速出现2010年以来第一次显著回升，实际GDP增速2016年6.7%提升到2017年6.9%。今年1季度，中国经济继续保持了6.8%较快增速，消费物价和工业物价指数分别维持在2.1%和3.1%比较平稳水平，宏观经济呈现稳中有进良好走势。

中国经济近来呈现企稳向好形势得益于多方面因素。首先是居民可支配收入和消费支出较快增长，2012-2016年间中国居民消费平均实际增速约为8.0%上下，小组高于同期GDP实际年均增速。同期零售实际增速约为10%，比GDP实际平均增速高出近3个百分点。去年消费占总需求比例有所回落，未来消费相对贡献作用变动需要关注，不过总起来看消费比较稳健增长在本轮经济下行调整中发挥了重要的支撑增长作用。

其次是固定资产投资与工业增加值增速经过多年下行调整后出现止跌企稳与温和回升走势。城镇固定资产投资名义增速从2016年上半年低谷5%上下回升到近来10%上下，考虑投资品价格指数变化的投资实际增速从一度为负值回升到最近5%左右。工业增加值增速从早先两位数逐步回落到2015年底和2016年初不到6%，近两年逐步回升到6%和7%之间。在重工业及相关部门中，发电、煤炭、货运量近年企稳回升。新兴产业较快增长显示增长动能结构积极变化。如近两年“信息传输、软件和信息技术服务业”保持20%-30%上下高速增长，集成电路产量增速在20%上下，工业机器人利用爆发期产量增速达到40%-50%上下。

再次是外贸出口经过2015年后近两年罕见下行调整后，随着外部环境改善从去年开始较快回升。2018年2月出口规模2409亿美元，超过2015年2月历史最高值2355亿美元。2016年工业利润由负转正比上年增长8.5%，2017年增长21%，是2012年以来最高一年。近期宏观经济企稳向好的走势，显示中国经济基本面优势条件和面对深度调整冲击的增长韧性。

近年宏观政策特点

十八大以来中国决策层改进创新宏观调控政策，对宏观经济近来出现企稳向好形势发挥了积极作用。不同于比较成熟市场经济国家主要采用财政货币政策工具调节宏观经济，对近年中国特色宏观调控政策需从较多维度观察理解。

首先是供给侧结构改革政策。2015年底以来中国最高决策层提出并实施供给侧结构性改革，作为推进各个方面经济政策的主线。近年供给侧结构性改革政策重要内容取向，是通过结构性调控和改革手段化解经济深度调整期不平衡、不协调、不可持续因素，客观具有宏观调控政策含义。供给侧结构性改革重点内容涵盖“三去一降一补”，即减少过剩产能、减少过量库存、减少过高杠杆、降税减费、补齐供求短板等等。例如去产能政策实施结果，使得2013-17年累计退出钢铁产能1.7亿多吨、煤炭产能8亿吨，安置分流职工110多万人。

其次是金融监管政策。观察近年中国货币和财政政策的方针定位与实施内容关系，需结合同期金融政策具体内容指向才能得到较好理解。近年金融政策包含多重目标，除了支持实体经济融资需求、降低企业融资成本、改进金融体系结构，还有一个重要目标是防范化解早先经济扩张刺激时期遗留以及近年新生的金融风险以维护金融稳定。为此政府有关部门持续控制“表外融资和企业债”与“理财产品”等第一代影子银行业务，使二者同比增速分别回落到约6%和零增长。近来对2014-15年较快扩张的“资管”与“同业”等第二代影子银行业务年加大政策监管力度，有效遏制住其快速扩张势头。

再次是稳健货币政策。针对外汇储备停止趋势性增长派生的货币政策环境阶段性变化，央行创新采用“常备借贷便利”（SLF）、“中期借贷便利”（MLF）、“抵押补充贷款”（PSL）等政策工具实施基础货币投放，同时利用传统货币政策工具多次降息降准，力求兼顾为经济运行保持充足流动性与降低宏观杠杆率以控制金融风险的多重目标。2012年4月到2015年11月六次降息，一年期贷款利率从6.25%下降到4.35%,同期一年期存款利率从3.5%下调到1.5%。2011年12月到2016年4月七次降准，大型机构法定存准率从21.5%调到17%，中小机构从19.5%到15%。

在上述货币金融政策作用下，中国社会融资总额增速在退出四万亿刺激政策后趋势性下降，近年保持在13%上下水平，但是今年1季度降到接近10%低位水平。社会融资增量结构发生较大变化，突出表现为银行信贷所占比例较大幅度回升，从2011-2013年51%-57%上升到过去两年70%以上，今年1季度该指标值达到81%，与此同时各类影子银行业务所占比例不同程度下降。广义货币M2和信贷增速近年大体保持在12%-15%，但是去年以来广义货币增速显著下降，伴随用3个月Shibor利率衡量的短期流动性趋紧。在这一背景下，央行决定4月25日再次降低存准率，大型机构和中小机构法定存准率分别降到16%和14%。

最后是积极财政政策，在近年深度调整期对稳增长发挥重要作用。2011年以来中央财政预算内赤字从5000多亿元增长到近年2万多亿元，财政赤字GDP比例从2011年1.13%上升到2017年3%。2018年中央预算内财政赤字规模不变，赤字率下降，体现边际降低赤字相对规模政策意向。积极财政政策与金融政策结合的另一重要内容，是2015年“国务院决定用3年左右时间置换14.34万亿元的地方政府存量债务”。2015-2017年发行10.9万亿元置换债券与约4万亿元地方新债，兼具化解金融风险与积极财政政策双重效果。

仍未走出调整阶段

中国经济增速从2007年14.2%新世纪峰值回落已有十余年，自2010年达到后危机时期10.6%峰值进入增速减缓期也已有七年，虽然2016和2017年经济增速止跌企稳与小幅回升，然而经济运行仍未根本摆脱减速下行压力。巩固经济稳中向好走势并推动经济走出下行调整阶段，都还面临一系列制约因素和困难。

受体制机制等方面因素制约民间投资增长动力不足。经验数据显示，资本形成特别是民间投资增速下降是后危机时期整体经济增速减缓的关键变量。虽然近年市场驱动的投资减速有多方面原因，包括某些部门产能过剩调整周期性因素影响等等，民间投资不振与一些体制政策不完善因素制约投资增长有关。例如行政垄断供地体制不利于房地产投资，控制大城市增长政策取向对投资客观上产生抑制作用，某些部门准入和投资管制政策抑制投资，针对民营企业投资设置的行业壁垒仍未消除不利于释放有效投资潜力。

从增长结构看存在不利于经济保持企稳回升势头的因素。如去年净出口外需回升对经济增长贡献了0.6个百分点，考虑2016年外需减少拖累经济增长约0.4个百分点，2017年外需增长对总需求增长相对贡献了1个百分点，与库存投资一起对去年经济温和回升发挥了关键作用。今年外需增长条件虽然比2015-2016年显著改善，但是难以继续以2017年类似力度助推经济增长。

又如居民消费在本轮调整期整体较快增长，对经济增速阶段性回落时保持相对稳定发挥了关键作用。然而由于经济增长多年仍未能走出调整阶段，早先助推居民收入和消费增长的阶段性积极变量作用逐步递减，2017年出现消费增长略微不及总需求增长情况。农民工年度增量从高峰时1000多万人下降到近年300-400万，城镇新增就业虽然不断创新高，但是净增就业从1365万人下降到约1000万人。

近年金融系统风险聚集状态未能根本扭转背后有多方面因素，如周期与结构调整通过水落石出效应导致银行坏账和违约增加，又如互联网带来提升效率技术手段同时给庞兹骗术渗透力扩大提供技术手段，个别典型案例显示体制不完善环境下权钱交易导致风险，还有在深层改革滞后与金融抑制背景下市场内生出所谓“金融创新”冲动不断扩张到新领域形成新风险聚集点。在经济未能根本走出增速减缓调整期环境下，如何协调防风险与稳增长目标关系也存在困难。

外部新风险因素

今年1季度全球主要经济体仍保持较快增长，然而全面观察外部经济环境也面临多方面变数。首先是主要发达国家经济较快增长可持续性存在疑问。如2010-17年美国经济保持八年复苏增长，然而具体观察其增长实现机制，依靠宏观刺激政策特别是超宽货币政策拉高资产价格，并通过居民净资产价值上升刺激消费发挥了重要作用，这一增长模式随着美联储宽松货币政策退出如何调整存在变数。欧央行目前仍维持目前每月300亿欧元购债，结束购债后仍将维持高度宽松货币政策立场，日本央行预计到2019年4月开始财年之前不会改变超级宽松货币政策。通过超常刺激政策支持较快增长可持续性存在疑问。

其次在美国货币政策正常化进程冲击下，某些新兴经济体面临汇市和金融风险。美联储2015年12月17日加息退出后危机时期实施的零利率政策，此后至今六次加息把基准利率上调至1.5%-1.75%目标区间，美国10年期国债收益率今年5月初在过去七年内第一次达到3%。美元指数从2014年下半年80上下，飙升到2017年初超过100峰值，虽去年回落到90上下，然而最近又出现上升势头。美元进入加息周期和汇率走强影响国际资本流动，对宏观经济基本面较为脆弱新兴经济体带来压力并形成新风险，目前阿根廷相关表现比较突出。

阿根廷经济多年受高通胀等宏观失衡问题困扰，近两年资本账户逆差大幅飙升派生比索贬值压力，过去半年前后比索对美元贬值超过三成，4月底到5月初贬值11%。为稳定形势阿根廷央行从4月27日到5月4日8天内三次加息，将基准利率由此前7.25%升至40%。5月上旬阿根廷与IMF磋商寻求援助。不仅阿根廷承压，今年以来土耳其里拉兑美元汇率已贬值超过8%，自2017年8月以来已贬值13.9%，最近发生一周内暴跌6%情况。印尼、俄罗斯、南非、印度也不同程度遭遇压力。

还有美国贸易保护主义政策与中美经贸摩擦风险因素。特朗普上任后调整美国对华经贸政策，今年以来接二连三制造经贸摩擦，尤其是依据301调查结果宣布将对中国500亿进口品加征关税及其引发的中方反制行动，使双边贸易战成为现实风险。5月中旬两国财经高官在华盛顿举行磋商，5月20日发布联合声明显示双方用磋商谈判解决争端取得重要进展，化解了6月份可能爆发贸易战的风险。不过中美经贸关系结构性问题难以很快消除，下一步落实两国框架性协议共识是否会节外生枝，美方是否会就301调查涉及非关税措施进一步挑起争端，仍存在不确定性和潜在风险。另外美国贸易保护主义政策与其他国家也频发摩擦派生风险。

应对稳中酿变形势

中共十九大提出“新时代”命题与提前实现现代化目标，标志中国经济社会发展内外环境发生深刻演变。新时代中国发展目标更加多元，然而通过全面深化改革扩大开放和落实新发展理念以保持经济较快增长，通过内政与外交政策措施有效组合维护有利于中国和平发展的外部环境，是保证中国成功实现提前建成现代化目标所要求的必要任务。

中国需将供给侧结构性改革进一步聚焦到体制机制改革方面，尽快实施关键领域新一代深化改革议程，为巩固国民经济企稳向好并为新一轮经济内生景气增长到来创造必要条件。在促进有效投资释放增长潜力方面，要加大城市建设用地行政垄断体制改革力度，增加土地供给灵活性和价格弹性，根治房地产泡沫并促进城市化过程中住房行业稳定增长。要进一步落实产权保护政策，放松制造和服务业投资管制，扩大制造和服务业对外开放，释放非国有部门投资潜能。即便对钢铁等行业也要在严控环保标准基础上放松投资准入，让市场决定合理产能与供给增加量。

面对外部环境尤其是中美经贸与整体关系的阶段性变化，需按照习近平主席在今年博鳌演讲要求加快实施进一步扩大开放举措，在更好满足经济发展新阶段国内消费者对高质量产品需求同时，使得中国经济发展对全球经济做出更多贡献。在诸多行业实施产业政策干预，是由中国发展历史背景塑造的体制转型期经济政策重要特征之一。广泛细密的产业政策干预在不少领域取得重要积极的成就，同时也对完善国内市场经济秩序和管理外部经贸关系带来新矛盾新问题。对新时代产业政策需要在审时度势总结评估基础上，有所坚持、有所取舍、突出重点、提高效率。

宏观经济政策特征是因时而变与相机抉择。目前宏观经济保持企稳向好态势，为推进防治风险、精准脱贫、污染防治“三大攻坚战”并实现中国官方今年经济增长目标提供了有利条件。对国内外宏观经济领域出现的新情况新问题，又需在动态关注基础上适当调节有效应对。正如4月23日中共中央政治局会议所指出的：宏观政策要“注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。”同时“要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患”。

作者：北京大学国发院教授 卢锋

（注：根据笔者2018年5月17日在第十届中国国际钢铁大会演讲整理而成。本文刊于FT中文网站）