新通胀物价表现新特点

通胀压力挥之不去是宏观失衡五环节链条的第三点内容。货币偏快扩张必然带来通胀压力和物价上涨，然而通胀的物价表现会有结构特点。从货币学说史看，无论是费雪教授对货币学派的经典表达，还是剑桥学派的货币余额学说，或是到弗里德曼教授对货币学说现代形式阐述，都包含这样认识：即货币过度扩张后货币流向物品对象及其价格变动程度具有不对称性。费雪曾比喻：“正如一条河流一半放置障碍，会使得另外一半流量增多，一些商品价格变动不充分会造成另外商品价格的过量调整。”因而教科书所言通货膨胀表现为一般物价上涨，在现实生活中其实通过商品和资产不同程度价格上升表现出来。

如果说通胀环境下物价涨幅呈现结构性是具有规律性现象，我国新世纪初十年宏观经济运行为这个规律提供了一个大国经验样本。这个时期CPI或GDP平减指数等常规宏观流量物价指数上涨，房地产等资产价格更是间歇性大幅飙升。数据显示，月度CPI同比增长率2008年1季度曾超过8%，2002-2012年间一半年份GDP平减指数增幅在6.7%-7.8%较高位波动。然而资产价格飙升成为新时期通胀压力更为突出表现，例如上证指数曾经从2006年初1300点飙升到2007年10月6250点，商品房平均价格则在近十年增长好几倍。

把2003-2012年间十余种分类宏观物价指数的平均涨幅数据画在一个图中，观察比较可以清晰看出一点关系，就是不同流量和存量物品价格上涨幅度与各自供给弹性大小成反比。这应该是货币冲击和通胀环境下不同物品价格变动结构性特点的重要形成机制。例如受巴拉萨效应影响，我国这个时期可贸易部门生产率快速追赶在工业制造部门表现得最为突出，该部门产出品供给较高弹性使得同期“不含食品CPI）”、“生活资料PPI”等物价指数涨幅最低，成为费雪教授隐喻的因“放置障碍”流量受到抑制的那“一半”河流。相反，农产品、少数上游工业部门、国外进口初级商品等等，由于各自原因供给弹性较小，结果粮食、肉类、大宗商品价格平均物价涨幅较高。

随着上世纪末我国推进住房体制改革，房地产市场化程度快速提升，商品房成为通胀环境下吸纳超发货币的重要对象，房价飙升成为新世纪通胀在物价表现层面与早先时期截然不同的特点。“物品价格涨幅与供给弹性大小成反比规律”对此同样有解释作用。房地产供给弹性较小至少有两方面原因：一是房地产开发通常需要一两年建设周期因素限制，房地产短期价格弹性较低。二是在我国独特土地制度下，地方政府垄断商品房供地，抑制数量以抬高价格追求卖地收益最大化是垄断供给行为的通常模式，这个机制性因素进一步降低房地产市场供给面反应能力。新时期我国房地产市场最具有费雪教授笔下“流量更多”另外一半“河流”的特点。

上述观察提示我们，在大国可贸易部门生产率快速追赶阶段，货币过度扩张更容易引发资产价格特别是房地产价格泡沫及相应金融风险。由于中国经济超级数量规模，上述变动可能具有外部溢出效应。

宽泛化宏调的利弊

宏观失衡五环节成因的第四节链条是宏调宽泛化。面对货币信用过度扩张带来通货膨胀与宏观失衡问题，政府务实采取各种宏观调控举措加以应对治理。这个时期宏调政策实践呈现宏调主体部门多样化、宏调实施工具宽泛化等方面特点。

梳理十年宏调史情况，发现有多达十来个政府部门被赋予或自称为宏观调控部门，有几十种政策工具手段作为宏调措施采用。这些宏调手段既有像利率、公开市场操作、发行国债等其他市场经济国家也会采用的政策工具，也包括信贷数量控制、银行窗口指导、投资审批核准、特定行业投资资本金差异化要求等更为接近产业政策的调控手段，还包括冻结建设用地供应、价格管制、重大案例查处等力度更大的行政干预措施。这些政策工具在设计原理、目标对象、使用频率上多有差异，不过都与宏观偏热压力存在明显联系，不同程度作为调控总需求和治理通胀手段加以运用。

伴随中国经济体制转型，宏观经济政策也经历试错和转型。上述观察显示，中国应对宏观波动时政策选择自由度与灵活性较大，不受条条框框的制约，把相机抉择特点发挥得淋漓尽致。另外不同时期实施的具体政策，对维持中国宏观经济环境大体稳定，也实际发挥了重要作用。不过宏调工具过于宽泛化也带来诸多需要探讨的问题。

上述宏调模式下，与市场经济原则兼容度较高的参数性、总量性、间接性调节工具利用受到限制，集中地表现为汇率弹性不足和利率相对呆滞。开放的经济大国追赶阶段需要增加本币汇率弹性，由于人民币汇率体制改革推进比较滞后，汇率弹性不足使得我们一段时期难以充分利用价格手段调节国际收支失衡。利率调节也相对呆滞，如2000-20012年中国消费物价变动幅度为10.2个百分点，存款利率仅变动2.16个百分点；比较同期美国消费物价变动6.33个百分点，基准利率变动6.41个百分点。中国利率调节相对程度只有美国大约五分之一，与更多国家比较显示类似结果。

准入性、数量性、行政性手段采用偏多，不同程度带来“宏观调控微观化”问题。例如依托产能过剩概念，超越环保和安全管制标准限制和禁止特定部门投资，其合理性和有效性其实有待探讨。把环保、土地、IPO审批、金融监管等职能作为宏观调控手段，会面临宏观政策周期变动的必要性与功能性监管长期相对稳定性之间的矛盾。至于采用冻结土地或查处大案进行调控，或直接干预微观价格调节机制，即使是迫于某种特殊形势不得已为之，相信为政者也深知存在明显副作用。

更为要紧的是，宏调宽泛化、产业化、微观化延续时间过长，本身会支持过度管制与转型期体制内残存非市场性因素，不利于市场化改革深化与推进。十年宏调提示了一条重要经验：特定时期宏观政策属于总需求管理范畴下相机抉择的短期问题，然而利用何种机制、采用什么工具调节总需求，涉及如何界定政府权力与市场作用范围，属于长期体制安排问题。频繁采用产业干预与数量准入管制手段进行宏观调控，与深化改革完善市场体制目标具有内在矛盾。体制不完善诱发促成开放宏观经济失衡，宏观调控包含的不合理因素客观上加强体制不完善因素，与失衡起点条件构成一个闭合性作用链条。

可以用一个包含三个板块的简单示意图概括上述分析。左下方板块表示市场化改革滞后，伴随要素价格不合理，构成宏观经济失衡的体制根源。正上方板块显示要素价格扭曲派生外部失衡与货币信用过度扩张，通货膨胀表现为不同于上世纪后期的的结构性物价上涨。右下方板块说明宏观调控频繁采用数量管制型、产业政策型、行政干预型工具，虽在控制通胀方面取得短期效果，同时也给政府部门在宏调名义下干预经济活动开方便之门，使市场化体制改革进程处于不进则退、僵持延缓甚至局部倒退状态。

 

 

 

一揽子刺激政策的影响

宏观失衡最终要求调整是宏观经济规律之一。应对2007年高通胀为调整新世纪初年宏观失衡提供了一次机会。然而令人遗憾的是，当时紧缩政策未能改变过于宽泛化宏调思路，并且在美国金融危机冲击下急速转向，2008年底政府急促推出四万亿刺激经济计划，宏观失衡调整的时间窗口随之关闭。超常经济刺激在很快消除经济下行风险同时，也在客观上加剧了业已存在的宏观失衡，使得后续调整更为复杂和困难。

2007年经济增长率14.2%，达到新世纪初年的峰值，经济运行处于明显过热，要求实施治理过热与调整失衡政策。当时官方宏调政策表述，是要防止经济增速过快变成过热，防止物价过快上涨变成通胀。在上述政策方针下，政府实施了多方面紧缩性宏调措施。然而天有不测风云，美国金融危机对我国外贸带来冲击，与国内紧缩政策效应叠加对经济增速引入较大下行压力，推动政府急促推出一揽子刺激计划。

超常刺激政策在一些方面取得重要成效。首先是推动总需求快速V型回升，很快稳定住在外部危机冲击下承压的就业形势，2009年新增城镇就业和农民工数量强势反弹。其次是带动投资、消费两个内需轮子加快转动，推动我国工业增加值、资本形成等宏观经济指标在2009年前后第一次跃居世界第一，使这些指标赶超美国时间提早若干年。另外在美国危机与全球经济动荡环境下，中国经济率先走出低谷对全球经济较快复苏做出显著贡献，引发国际社会广泛关注和好评，彰显了中国经济的国际影响力。

不过实施超强刺激政策代价不菲。不仅使我们丧失了一次调整宏观失衡的机会，而且还通过以下几方面影响一定程度上加剧了早先过度扩张失衡因素。首先是货币信贷进一步超常扩张。刺激高潮阶段官方三个多月连发三份文件部署货币信贷刺激计划，执行过程中出现信贷扩张近乎失控局面。2009年信贷增速高达31.7%，改革30多年间仅次于1984年33.1%峰值。2009年广义货币增速28.4%，在改革时期也很罕见。同年社会融资总额增速为32.5%，是2002-2012年公布该统计指标时期其余九年均值的1.76倍。

其次是加大通胀压力加大和资产泡沫化风险。消费物价指数上涨滞后性较明显，该指标到2009年6月反弹并一路增长到2011年7月6.4%。资产价格飙升更为强势与引人注目。上证指数从2008年10月1816点急升到2009年7月3582点，IPO重启后受多个大盘股上市打压回落。受上述“物品价格涨幅与供给弹性大小成反比规律”作用，供给弹性更低的房地产承受更大涨价压力，四万亿计划推出后不到一年半，官方统计全国房价均值飙升近50%。

再次是加剧后续产能过剩与推高债务率。货币信贷积极扩张与十大产业振兴计划快速推出，使当时一些行业对产能偏快扩张的调整过程戛然而止，其中既包括像钢铁、电解铝、房地产这类产业政策多年抑制的传统部门，也包括风能、光伏等政策强力支持的新兴行业。刺激政策加剧这些行业后续产能过剩困难。刺激计划提供的“不差钱”盛宴，使地方政府债务余额从2007年底约4.6万亿飙升到2010年底10.9万亿，地方政府性债务余额占GDP比率从2007年底17.3%上升到2010年底27.3%。

最后是对市场预期产生不利影响。应对危机冲击时政府有必要提振市场信心，针对外部危机冲击适度调节当时紧缩政策也是必要的，不过实施宏观政策始终需要重视培育和稳定市场合理预期。在调整治理扩张过度失衡关键阶段转而实施超强刺激措施，对市场广泛存在的“政策是跌出来的”“救市”预期客观上会产生助推作用。不合理就是预期一旦形成并得到鼓励，不利于产能过剩与过高杠杆行业根据市场原则适时主动调整，不利于确立市场硬预算约束与保持必要财金纪律的有效性。  （待续）

 

来源：财新网